近期黄金价格出现明显回调，市场情绪也随之承压。从盘面看，伦敦金现货自前期高点约5600美元/盎司高点回落后，最新价格已回到4100美元/盎司附近，累计回撤超过20%。日线层面，金价跌破多条短中期均线，交易情绪偏弱；周线层面，价格快速下探至60周均线附近，阶段性调整幅度较大；月线层面，本月跌幅也已超过10%。
客观来看，黄金短期确实面临几方面压力。第一，2026年年初涨幅较大，透支了黄金短期的上涨动能；同时在下跌过程中，CTA和量化资金也随之追涨杀跌，增大价格波动。第二，避险逻辑并未消失，但阶段性被压制。中东冲突和俄乌冲突仍在延续，全球地缘风险并未根本缓和，但近期黄金的主要矛盾并不在避险，市场当前更关注“利率定价”而非“风险定价”，导致黄金即便面对地缘扰动短暂平息，也未能形成持续上行。第三，美元和实际利率压力已经实质体现。最新数据显示，美国5月CPI同比升至4.2%，核心CPI同比也升至2.9%；其中能源价格同比上涨23.5%，汽油价格同比上涨40.5%，说明能源冲击仍在向通胀数据中传导。在此背景下，市场已经开始定价加息的可能性，同时美元指数近期也回到100附近并阶段性走强。对于黄金而言，高实际利率抬升了无息资产的持有机会成本，美元走强又进一步削弱以美元计价黄金的表现。第四，ETF资金流出已经对金价形成交易层面的拖累。世界黄金协会数据显示，2026年5月全球实物黄金ETF由前期流入转为净流出，当月净流出约20亿美元，全球黄金ETF资产管理规模环比下降2%，总持仓也环比下降0.4%；与此同时，全球黄金ETF交易量环比下降26%至约60亿美元/日，低于2025年平均水平。对于黄金而言，ETF资金是短期价格弹性的重要来源，当ETF由净申购转向净赎回时，金价在交易层面就缺少立即反弹的增量买盘支撑。
因此，短期黄金仍可能处于震荡筑底阶段，不能简单期待快速收复全部跌幅。尤其在技术面尚未重新站回短中期均线之前，价格仍可能围绕4000美元附近反复拉锯。从历史经验看，黄金牛市从来不是直线上涨。无论是1971—1980年的第一轮黄金牛市，还是2001—2011年的第二轮黄金牛市，中途都出现过多次10%以上回撤，甚至出现过20%—30%以上的阶段性调整。也就是说，黄金的高波动并不等同于长期逻辑失效，很多时候反而是牛市中段的换手和估值再定价。
更重要的是，支撑黄金长期上涨的底层因素并未发生根本逆转，短期价格回撤更多是交易层面的再定价，而不是黄金战略配置逻辑的消失。首先，全球央行购金和储备结构再平衡仍然是黄金最重要的长期支撑之一。世界黄金协会数据显示，2025年全球央行净购金约863吨，虽然低于前几年连续超过1000吨的极端水平，但仍明显高于2010—2021年约473吨的年均水平；进入2026年后，央行买盘仍然保持韧性，一季度全球央行净购金约244吨，环比增加17%。这说明，即便金价已经处于历史高位，官方部门仍在持续将黄金作为外汇储备中的重要配置资产，而不是简单的短期交易品种。需要强调的是，央行买入黄金通常不是为了博弈几周或几个月的价格波动，而是出于储备安全、资产多元化、降低单一货币依赖和应对外部不确定性的长期考虑。因此，短期ETF资金流出或投机资金减仓会压低金价，但央行层面的长期配置需求，仍然构成黄金价格的重要底部支撑。
其次，全球去美元化和储备多元化仍在推进。IMF数据显示，美元在全球外汇储备中的占比已从2025年三季度的56.93%小幅降至四季度的56.77%，虽然美元仍是全球最核心储备货币，但边际上各国储备资产正在从单一美元体系向更加多元的方向调整。黄金没有主权信用风险，也没有对手方违约风险，在地缘政治分化、金融制裁工具化和全球供应链重构的背景下，其“中性储备资产”的属性反而更加突出。对客户而言，这意味着黄金的长期价值不是建立在某一次地缘冲突上，而是建立在全球储备体系再平衡的大趋势上。
第三，美国财政赤字和债务压力仍在高位运行，货币购买力被侵蚀的担忧并未消失。美国国会预算办公室预计，2026财年美国联邦财政赤字约1.9万亿美元，占GDP比重约5.8%，到2036年赤字规模或升至3.1万亿美元，占GDP比重约6.7%；公众持有的联邦债务占GDP比重也可能从2026年的101%升至2036年的120%。高债务、高利息支出和持续财政赤字，会长期削弱市场对纸币购买力的信心，也会提升黄金这类稀缺资产的配置吸引力。
最后，如果后续美国经济数据转弱、通胀压力缓解、美联储降息预期重新升温，黄金还将重新获得实际利率下行带来的估值支撑。近期黄金承压，核心原因之一是美元和实际利率阶段性偏强；但从中长期看，高利率本身会加重财政付息压力，也会压制经济增长动能。一旦政策预期从“高利率维持更久”重新转向“降息周期重启”，黄金作为无息资产的机会成本将下降，价格弹性也有望重新打开。因此，当前黄金虽然处在深度调整期，但支撑其长期上涨的央行购金、去美元化、财政赤字、货币信用弱化和地缘不确定性等核心逻辑并未破坏。短期回撤需要重视，但不应简单等同于长期趋势结束。
从这个角度看，当前黄金进入了“中场休整阶段”，而不是长期牛市的终点。真正能够终结黄金牛市的条件，往往需要美国经济明显转强、全球地缘风险系统性缓和、美元信用重新强化，以及美联储进入强力加息并推高实际利率的组合环境；但目前看，这些条件尚未同时出现。短期价格波动固然会带来压力，但黄金作为抗通胀、抗信用风险和对冲全球不确定性的战略资产，其长期配置价值仍然存在。尤其目前沪金价格在950元以下，是较为罕见的黄金坑，具有较好的配置价值。
因此，我们认为不宜因短期回撤过度悲观，也不建议在恐慌情绪中被动杀跌。更合理的方式是降低对短期净值波动的敏感度，以中长期资产配置视角看待黄金，等待美元、实际利率、央行购金和地缘风险等长期逻辑重新发酵。短期黄金有压力，但长期上涨逻辑并未破坏。
文/黄鲲：格林基金副总经理、固收首席分析官、投资经理
